V roce plném voleb musí investoři do dluhopisů také rozhodnout, které vládní dluhopisy jsou ochotni držet a zda by měli požadovat dodatečnou prémii za rizika spojená s dlouhodobou politikou. V EU volby ukázaly ještě větší posun doprava, než se očekávalo. Výsledek byl tak významný, že francouzský prezident Emmanuel Macron vyhlásil celonárodní volby.
Pro investory stále pronásledované krizí státního dluhu z let 2011-12 je jakýkoli volební zvrat v Evropě trochu znepokojující. Ale je důležité to uvést do perspektivy. Důležité je, že pravicově orientované strany, které získaly podporu, nevolají po rozpadu EU. Společným rysem mezi pravicově orientovanými stranami je nespokojenost s imigrační a klimatickou politikou, která je vnímána jako škodlivá pro domácí průmysl. Francouzské voliče pravděpodobně také oslovila opozice Marine Le Penové proti postupnému zvyšování důchodového věku.
Investoři do dluhopisů proto logicky zpochybňují fiskální směr Francie a tlačí výnosy francouzských vládních dluhopisů výše. Případ, aby trh tlačil výnosy výše ve státech jako Španělsko a Itálie, je však slabší. A obecně jsem pozitivnější ohledně výhledu evropských dluhopisů než amerických státních dluhopisů, když se blížíme k listopadovým volbám v USA.
Přestože je stále mnoho co se naučit o případných politikách, kampaně Joea Bidena i Donalda Trumpa se soustředí na politiku "America-first", včetně omezování migrace a zvyšování tarifů na dovoz ze zahraničí k podpoře přemísťování výroby zpět do USA, tedy pracovních míst pro americké občany. Problém je, že to nevypadá, že by bylo mnoho Američanů hledajících práci. Míra nezaměstnanosti je na rekordně nízké úrovni. Americká ekonomika byla schopna zvládnout prudký poptávkový nárůst po pandemii díky masivní migraci. Bez dodatečných 3,7 milionu migrantů přidaných od roku 2020 by USA pravděpodobně měly ještě vyšší inflaci a úrokové sazby, uvádí pro Financial TImes Karen Wardová, která je hlavním tržním stratégem pro Evropu, Střední východ a Afriku ve společnosti JPMorgan Asset Management.
Tyto politiky tedy nesou riziko potenciálního znovuobnovení obav z inflace. Trh již musel značně snížit své očekávání ohledně nižších úrokových sazeb ze strany americké centrální banky (Fed) v letošním roce, protože inflace se ukázala být neústupnou. Pokud bude poptávka odolná, rozsáhlé tarify a omezení migrace by mohly znovu otevřít debatu o tom, zda by dalším krokem v politice nemělo být zvýšení sazeb.
Není to však ani tak krátkodobá politika, která mě činí opatrnějším vůči americkým státním dluhopisům. Spíše je to širší diskuse - nebo přesněji řečeno, nedostatek diskuse - o rostoucí úrovni dluhu USA a jeho trajektorii. USA mají rozpočtový deficit ve výši 6 % HDP. Tato úroveň by byla pochopitelná v období dočasné ekonomické slabosti. Ale americká ekonomika vzkvétá. Přibližně polovina tohoto deficitu je způsobena tím, že americká vláda, podobně jako vlády jinde, nyní musí platit mnohem více úroků ze svého stávajícího dluhu. Faktory, které snižovaly globální poptávku a úrokové sazby - jako je oddlužování soukromého sektoru a kvantitativní uvolňování - se pravděpodobně nevrátí a nezachrání situaci.
Druhá polovina deficitu je strukturální nedostatek, kdy vládní příjmy zaostávají za výdaji, převážně kvůli daňovým škrtům, které inicioval Trump jako prezident. Trump uvedl, že plánuje tyto daňové škrty prodloužit. Na základě posledních odhadů Úřadu pro rozpočtové záležitosti Kongresu by to vedlo k nárůstu rozpočtového deficitu na 7 % HDP a úrovně dluhu na 124 % HDP v příštím desetiletí. A to za předpokladu, že ekonomika bude fungovat dobře na pozadí. Recese, finanční záchrana nebo jiný neočekávaný šok by tuto hodnotu ještě více odchýlily.
Psali jsme:
Mohl by americký prezident čelit dluhopisové krizi podobně jako bývalá britská premiérka Liz Trussová? Postavení USA jako světové rezervní měny naznačuje, že snad ne. Mnoho investorů musí nakupovat americké státní dluhopisy pro účely obchodu nebo správy měn. Ale může se stát, že USA začínají toto privilegium příliš zneužívat? Jaká úroveň dluhu je příliš vysoká? Nikdo neví. Co vím, je, že rizika rostou a termínová prémie — kompenzace za tato rizika — nevypadá dostatečně vysoká. Je samozřejmé, že jakékoli pochybnosti by mohly ohrozit dolar stejně jako trh státních dluhopisů. A trhy vládních dluhopisů jinde nebudou imunní vůči volatilitě na americkém trhu.
To znamená, že stále jsem nakloněn hledat ochranu na trzích evropských vládních dluhopisů, kde byly lekce z fiskální rozmařilosti dobře naučeny.
I přestože evropské vlády čelí svým vlastním výzvám, je vidět, že opatření přijatá po finanční krizi v roce 2011-12 přinesla větší fiskální stabilitu. V Evropě vidíme, že politické strany napříč spektrem se snaží zachovat jistou míru fiskální disciplíny. To dává investorům větší důvěru ve stabilitu evropských dluhopisových trhů.
Například Německo se drží přísné fiskální politiky, i když to znamená nepopulární rozhodnutí. Podobně se Španělsko a Itálie snaží zlepšit své fiskální postavení prostřednictvím reforem a snahy o snížení dluhu. Tyto snahy, i když často kontroverzní a politicky náročné, poskytují jistou míru předvídatelnosti a stability pro investory.
V kontrastu s tímto přístupem se americká politika jeví jako méně předvídatelná, což přidává k obavám investorů. Při pohledu na současný stav a vyhlídky je tedy sázka na evropské vládní dluhopisy logickým krokem pro ty, kteří hledají relativně bezpečný přístav pro své investice.
Evropa sice není imunní vůči globálním ekonomickým tlakům, ale její pevnější fiskální politika a odhodlání udržet stabilitu poskytují investorům jistotu v době, kdy se Spojené státy potýkají s narůstajícími fiskálními problémy a politickou nejistotou. Evropské dluhopisy tak nabízejí lepší ochranu a stabilitu, což je v dnešní době pro mnoho investorů klíčové.
(hýbl, Financial Times, repro: wsj)
